01｜6000万收购7家门诊 正式进军口腔

2025年12月31日，上海海利生物技术股份有限公司发布了《关于控股子公司收购扬州、常州七家口腔连锁公司股权》的公告，公告内容显示，其控股子公司陕西瑞盛生物科技有限公司拟以自有资金6120万元，收购扬州金铂利口腔医院有限公司、扬州金铂利口腔门诊有限公司、仪征市金铂利市口口腔门诊有限公司、常州武进金铂利口腔门诊部有限公司、常州天宁龙洋金铂利口腔门诊部有限公司、溧阳金铂利口腔门诊部有限公司和溧阳溧城金铂利口腔门诊部有限公司共计七家位于扬州、常州的“金铂利”系口腔连锁公司各51%的股权。交易完成后，这七家门诊将成为瑞盛生物的控股子公司，亦即海利生物的二级子公司。

图源：上海海利生物技术股份有限公司

根据公告，标的公司金铂利口腔于2025年1-11月的合计营业收入约9062万元，净利润约774万元。交易对方承诺，标的公司在2026年至2028年需实现的经审计净利润分别不低于1400万元、1500万元和1600万元，三年累计不低于4500万元。作为担保，交易对方同意将剩余49%股权质押给瑞盛生物。海利生物预计，本次交易完成后，2026年可为公司增加收入约1亿元、净利润700余万元。

此举是海利生物自2024年收购口腔修复膜研发生产企业瑞盛生物后，在口腔领域的又一次重大投资。标志着这家原主营兽用生物制品的上市公司通过收购口腔修复膜研发生产企业，在通过该子公司涉足口腔医疗服务终端，正式转型为口腔赛道企业，意图达成从上游器械材料研发生产到下游临床服务的全产业链覆盖。

02｜一波三折的大转型

海利生物向口腔领域的转型，并非一帆风顺。

据公开信息显示，海利生物曾是一家集研发、生产、销售、服务于一体的专业化兽用生物制品生产企业，成立于1981年，前身为上海松江生物药品厂，2015年5月在A股上市。而瑞盛生物是美伦管理的全资子公司，其成立于2008年，业务范围在口腔再生医学领域，主要产品包括天然煅烧骨修复材料、口腔可吸收生物膜、脱细胞肛瘘修复基质。实际上，瑞盛生物曾是港股上市公司中国再生医学在中国大陆的独资子公司。2013年，中国再生医学收购美伦管理及瑞盛生物，直到2020年将其剥离。

近年来由于动保行业竞争加剧，海利生物面临传统业务增长乏力，业绩连年承压的困境。为摆脱这一局面，2024年6月，海利生物首次宣布意向，拟以现金收购美伦管理公司持有的陕西瑞盛生物科技有限公司（瑞盛生物）55%股权。收购完成后，海利生物迎来了短期的业绩迅速拉升，在海利生物的24年年报中，公司营业收入达2.71亿元，同比增长12.59%；归属于上市公司股东的净利润1.71亿元，同比增幅高达172.28%。瑞盛生物自身2024年的业绩也较为亮眼，全年实现营业收入2.65亿元，净利润1.39亿元，成为拉动海利生物业绩增长的核心引擎。

但随后行业环境骤变，受集采政策深化、行业竞争加剧导致“价格战”等因素影响，瑞盛生物业绩出现下滑。25年9月，海利生物也对该资产进行了重新评估。评估后瑞盛生物的全部股份权益价值由17.11亿元从17 亿元调整为9.74亿元，海利生物收购的瑞盛生物55%股权价值也相应地从9.35亿元下降至了5.357亿元。因此海利生物与美伦公司签订补充协议，要求于2026年1月10日前退还收购差价共计3.993亿元。

图源：上海海利生物技术股份有限公司

同时该退款协议也并未如期顺利进行。2025年11月30日，上海海利生物技术股份有限公司发布《关于收购控股子公司少数股东权益暨关联交易的公告》。称公司于11月21日收到美伦公司发出的沟通函，函中明确因其资金周转困难，预计无法按期支付交易差价，建议以其持有的瑞盛生物41%股权进行抵偿。海利生物最终接受了该方案。以此股权抵偿差价后，海利生物持有瑞盛生物的股权比例从55%上升至96%。这意味着，最初的高溢价收购未能以现金方式收回差价，海利生物被迫通过“以股抵债”的方式进一步集中了对子公司的股权，同时也承受了巨额商誉减值的压力。

03｜早有计划的投资

结合前文的溢价差价无法收回来看，此次瑞盛收购金铂利是早有计划的一笔投资。

据企查查信息显示，11月10日，扬州金铂利口腔医院有限公司发布了商标注册申请，申请了包括瑞盛金博利、瑞盛鑫铂利等共计4个瑞盛冠名的口腔门诊品牌商标，这一动作表明，瑞盛生物与金铂利方面的品牌整合计划至少在11月上旬就已启动，远早于收购公告的发布。随后，11月21日，美伦公司即向海利生物发出无法退款的沟通函。将两件事结合来看，瑞盛生物可能在收到海利生物的收购金后，计划将资金用于收购口腔门诊，从而导致其控股股东美伦公司无法筹措足够现金向海利生物退还差价，最终提出了以股权抵偿的方案。

图源：企查查

在瑞盛与海利达成以股抵债协议后，瑞盛生物仍需继续履行此前收购协议中提及的24-26年累计净利润不低于23,300万元的业绩承诺，24年瑞盛生物已实现净利润13,816.59万元，美伦管理公司承诺瑞盛生物于2025年度、2026年度拟实现的经审计的净利润分别不低于5,000万元和5,800万元，截至2025年第三季度，瑞盛生物的净利润为43,056,704.37元。

此次瑞盛生物收购七家金铂利门诊51%股权的协议，同样设置了严密的对赌条款。除前述三年累计4500万元的净利润承诺外，交易对方还将剩余49%股权质押给瑞盛生物作为担保，意味着收购完成后，七家金铂利系口腔将由瑞盛生物全资控股。这种结构与此前海利生物收购瑞盛生物时，美伦公司做出的业绩承诺及后续股权质押操作如出一辙。

从子公司再到孙公司，这层层叠叠的股权抵押与业绩对赌协议看着有些套娃的感觉。

于是，一套完整的风险控制链条浮现：海利生物与瑞盛生物原股东美伦公司之间存在业绩承诺与股权质押；瑞盛生物与其收购的金铂利门诊原股东之间，又复制了几乎相同的业绩承诺与股权质押协议。这种层层嵌套的安排，试图将业绩不达标的风险向下传导，并由下一级公司的股权作为抵押。然而，这也使得整个体系的稳定性高度依赖于最末端口腔门诊的实际经营表现。一旦终端门诊无法完成业绩承诺，风险将沿股权质押链向上逐级引爆。

04｜2026，还看好口腔医疗服务吗

2026年刚开年不到一周，口腔医疗服务领域就迎来了第一笔大型投资。看似是一笔看好行业发展的投资，能够重振行业信心。但回到投资交易本身来看，海利生物从一家外行企业，仅用了一年半的时间就完成了从上游到下游的全行业链收购与覆盖，明显其是否能够正确地运用起手中的行业资源，完整地发挥资源价值，还需要打上一个问号？

按时间来看，一年半的时间完成一家大型上市医疗公司的主营业务大转型，速度有些偏快。从2024年跨界收购上游器械公司瑞盛生物，到2025年底通过瑞盛生物收购下游七家门诊，仅用一年半时间就宣称完成了全产业链覆盖。这种“速成”的转型，缺乏必要的行业积淀和整合经验。此前对瑞盛生物的高溢价收购及后续被迫以股抵债，已暴露出海利生物在跨界并购中可能存在的尽职调查不充分、行业形势误判等问题。如今以类似速度收购下游门诊，市场难免担忧历史是否会重演。

其次，口腔医疗服务行业正面临严峻的寒冬。据不完全统计，仅2025年第一季度，全国范围内宣告停业的口腔机构已超过230家，其中不乏成立超过十年的区域连锁品牌。集采政策大幅压缩了种植牙等核心项目的利润，高端客户消费收缩，导致许多机构收入锐减。与此同时，行业前期盲目扩张的后果显现，大量机构依赖高杠杆运营，资产负债率高企，现金流极度紧张。“低价引流-预付收费-快速扩张”的模式难以为继，诊所“跑路”事件频发。在此背景下，收购一批门诊并寄希望其实现每年数百万的净利润承诺，无疑挑战巨大。据信用中国信息显示，扬州金铂利口腔医院有限公司曾于24年9月因未按规定填写病历资料，被扬州市卫健委处以罚款1.5万元。

图源：信用中国

海利生物的此次投资，更像是在自身前期高溢价收购陷入困局后，为巩固口腔板块而进行的被动延伸。其短期内构建的“研发-生产-服务”产业链，看似完整，实则根基不稳。上游瑞盛生物的业绩已受政策冲击，下游收购的门诊则需直面行业凛冬。连接二者的，是一系列复杂的、环环相扣的业绩对赌与股权质押协议。2026年，口腔医疗服务赛道或许仍存在长期价值，但对于海利生物这样一位急于求成的跨界者而言，其能否真正驾驭行业周期，成功整合资源，避免再次陷入“收购-减值-补救”的循环，仍需拭目以待。市场的信心，最终需要扎实的业绩和稳健的经营来重建，而非层层叠叠的资本协议。

但无论结果如何，仍有人选择相信并投资口腔，对于行业来说肯定算得上是好消息。从社会整体环境来看，无论经济形势如何变化，口腔行业对于社会来说永远都会是必需品。三六九医彩网曾得到消息，在当前大批口腔门诊低价转让的情形下，国内部分知名企业正在逐步对一些连锁门诊进行吸收，意图进军行业，口腔医疗服务业的重新活跃，或将不是大梦一场。

行业不会消失，但在时代的洪流冲刷下，谁也无法保证自己会是最终站在潮头上的那一个。